逆周期、跨周期下的宏觀經(jīng)濟(jì)與房地產(chǎn)
點(diǎn)擊次數(shù)：591 次 更新時(shí)間：2024-01-15
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【2023年回顧】
2023年是我國三年新冠疫情防控轉(zhuǎn)段后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展的一年，國民經(jīng)濟(jì)頂住了國內(nèi)外多重因素交織帶來的下行壓力，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇底部呈現(xiàn)。
2023年國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）企穩(wěn)回升，預(yù)計(jì)大概率完成全年5%左右的增速目標(biāo)。整體上看，隨著經(jīng)濟(jì)社會(huì)全面恢復(fù)常態(tài)化運(yùn)行，促消費(fèi)等政策持續(xù)發(fā)力，餐飲文化、旅游等服務(wù)消費(fèi)實(shí)現(xiàn)較快恢復(fù)，市場(chǎng)逐步回暖，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用也逐步提升。
房地產(chǎn)為主要拖累項(xiàng)，制造業(yè)基建穩(wěn)步增長(zhǎng)。2023年1至11月固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增速為2.9%，預(yù)計(jì)全年可實(shí)現(xiàn)3.0%的增速。分項(xiàng)來看，房地產(chǎn)表現(xiàn)持續(xù)不佳，預(yù)期全年累計(jì)同比減少9.4%，為投資主要拖累項(xiàng)；在高基數(shù)因素制約下，制造業(yè)和基建仍保持了較高增速，預(yù)期全年累計(jì)增速分別可達(dá)6.3%和 8.0%。
【2024年展望】
2023年12月召開的中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議確定了“穩(wěn)中求進(jìn)、以進(jìn)促穩(wěn)、先立后破”的總體經(jīng)濟(jì)發(fā)展基調(diào)，高質(zhì)量發(fā)展將成為2024年經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主題。財(cái)政政策將適度加力，提質(zhì)增效；財(cái)政支出結(jié)構(gòu)將繼續(xù)優(yōu)化。貨幣政策將靈活適度、精準(zhǔn)有效，更加注重對(duì)價(jià)格水平的引導(dǎo)作用。
從投資端看，整體投資情況將有所回升。一方面，2023年增發(fā)萬億國債的拉動(dòng)效應(yīng)將在2024年上半年開始顯現(xiàn)，逆周期政策的調(diào)節(jié)將賦予基建投資較強(qiáng)韌性。另一方面，融資成本回落將提振市場(chǎng)信心，疊加政策向制造業(yè)的傾斜效應(yīng)，制造業(yè)投資或?qū)⒎�(wěn)步提高；房地產(chǎn)投資在高庫存低需求的背景下或?qū)⒀永m(xù)負(fù)增長(zhǎng)趨勢(shì)。
關(guān)于房地產(chǎn)
【2023年回顧】
1.銷售承壓，行業(yè)向新發(fā)展模式轉(zhuǎn)型。2023年房地產(chǎn)開發(fā)投資累計(jì)約11.2萬億元，同比減少9.4%，全年累計(jì)降幅逐月擴(kuò)大，預(yù)期全年實(shí)現(xiàn)-9.3%的增速，為固定資產(chǎn)投資主要拖累項(xiàng)，反映了房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)低景氣。從政策來看，“增信心、防風(fēng)險(xiǎn)、促轉(zhuǎn)型”是2023年政策的主要基調(diào)：多年來“高負(fù)債、高杠桿、高周轉(zhuǎn)”發(fā)展模式給房地產(chǎn)市場(chǎng)積累了較多風(fēng)險(xiǎn)隱患，政策傾向于防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況，加強(qiáng)住房保障體系建設(shè)，以促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。
2.銷售市場(chǎng)仍然低迷，房地產(chǎn)逐步走向新發(fā)展階段。房地產(chǎn)市場(chǎng)的供需關(guān)系已在近年發(fā)生逆轉(zhuǎn)，在商品房銷售方面體現(xiàn)的是銷售面積的大幅下滑，2021年達(dá)到歷史峰值17.9億平方米，2022年/2023年1-11月分別同比下降24.3%/8.0%。
3.房屋銷售表現(xiàn)不佳疊加自身預(yù)期較弱，房企拿地較為謹(jǐn)慎。2023年1-11月100城土地成交面積同比-21.45%，溢價(jià)率自4月的6.29%下降至11月的3.24%。在以往土地成交面積下滑時(shí)，溢價(jià)率通常處于高位。下半年土地溢價(jià)率雖持續(xù)走低，但房企拿地仍趨于謹(jǐn)慎，也體現(xiàn)出房企的低預(yù)期。結(jié)合銷售與土地市場(chǎng)的表現(xiàn)，我們認(rèn)為房地產(chǎn)行業(yè)的供需關(guān)系已發(fā)生逆轉(zhuǎn)，房企“高負(fù)債、高杠桿、高周轉(zhuǎn)”運(yùn)營(yíng)模式或難以為繼，房地產(chǎn)行業(yè)需要向新發(fā)展模式平穩(wěn)過渡。
4.三大工程改造持續(xù)推進(jìn)，正在對(duì)沖房地產(chǎn)行業(yè)下行。2023 年以來中央強(qiáng)調(diào)推進(jìn)保障性住房、城中村改造和“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)三大工程，城建部也出臺(tái)文件確保三大工程建設(shè)實(shí)施。其中，保障性住房和“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施主要在35個(gè)人口300萬以上的城市試點(diǎn)，城中村改造主要在21個(gè)特大超大城市實(shí)施。在資金方面，三大工程發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制，在地方政府土地出讓金收入下降，化債壓力增加的背景下，三大工程更多引入民間資本，減少資金負(fù)擔(dān)。截至2023年底，三大工程平穩(wěn)推進(jìn)：上海計(jì)劃啟動(dòng)城中村改造項(xiàng)目30個(gè)，至少惠及1.3萬戶村（居）民，預(yù)計(jì)到2027年，中心城區(qū)周邊城中村改造項(xiàng)目全面完成；廣州計(jì)劃推進(jìn)127個(gè)城中村改造項(xiàng)目；合肥確定加快推進(jìn)104個(gè)城中村改造項(xiàng)目，預(yù)計(jì)三大工程可以在一定程度上對(duì)沖房地產(chǎn)行業(yè)下行壓力。
【2024 年展望】
1.宏觀經(jīng)濟(jì)延續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)，基建提質(zhì)增效。房地產(chǎn)改善空間有限，重點(diǎn)看“三大工程”實(shí)施情況。
我們認(rèn)為 2024 年房地產(chǎn)仍將是固定資產(chǎn)投資的拖累項(xiàng)，但降幅有所收窄。主要基于：
（1）宏觀層面，城鎮(zhèn)化趨緩（2022年城鎮(zhèn)化率提升0.5pct，增速持續(xù)下降）和生育率下降、老齡化率提升，將造成購房群體持續(xù)減少；
（2）政策層面，嚴(yán)防房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的總基調(diào)不變，但政策或?qū)⒂兴艑挕?023年8月以來房地產(chǎn)政策有所松綁，但提振效果有限。目前一二線城市仍有政策空間，預(yù)期2024政策將在嚴(yán)防風(fēng)險(xiǎn)背景下適度放寬。
（3）微觀層面，2020年七普數(shù)據(jù)顯示城鎮(zhèn)居民人均住房為 0.97 間/人，“每人一間”基本達(dá)成，居民購房意愿減弱。我們認(rèn)為2024年市場(chǎng)預(yù)期修復(fù)進(jìn)度仍然緩慢，商品房銷售量、土地成交量將持續(xù)下行，造成房地產(chǎn)投資走弱。
2.在銷售承壓，需求不振的背景下，房地產(chǎn)投資的表現(xiàn)關(guān)鍵在于三大工程的實(shí)施情況。測(cè)算三大工程帶來增量：
（1）城中村改造。假設(shè)城中村改造在21個(gè)超大特大城市進(jìn)行，涉及90年代之前建設(shè)的老舊建筑，其中拆除新建/改造占比設(shè)定為20%:80%，拆建比為2；拆除新建的單位費(fèi)用為建安工程費(fèi)用/0.6，建安工程費(fèi)用按各地多層或小高層的標(biāo)準(zhǔn)計(jì)算，如果該城市建安工程費(fèi)用無相應(yīng)數(shù)據(jù)，則采用同省省會(huì)城市標(biāo)準(zhǔn)或 3500元/平米計(jì)算。測(cè)算結(jié)果顯示，城中村改造形成總規(guī)模約 2.68億元，如果假設(shè)在2030年完成，對(duì)應(yīng)年均投資規(guī)模約3800 億元，如果建設(shè)周期5年，則對(duì)應(yīng)年均投資約5400億元。
（2）保障性住房。保障性住房主要在35個(gè)人口在300 萬人以上的城市推進(jìn)。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局和各省市數(shù)據(jù)，根據(jù)過去4 年各城市人口數(shù)量和商品房銷售規(guī)模預(yù)測(cè)后續(xù)年均銷售規(guī)模，參考深圳經(jīng)驗(yàn)，假設(shè)后續(xù)建設(shè)中7個(gè)超大城市/14個(gè)特大城市/14個(gè)其余城市保障房建設(shè)面積為商品房的50%/40%/30%；每套保障房面積按70平米計(jì)算，每套形成投資15萬元。對(duì)應(yīng)年均形成投資規(guī)模約2900億元。
（3）“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。根據(jù)各地“平急兩用”項(xiàng)目披露情況，杭州首批通過116個(gè)“平急兩用”項(xiàng)目，總投資 770億元，如果假設(shè)項(xiàng)目建設(shè)周期5年，則年均投資154億元，可拉動(dòng)杭州房地產(chǎn)約3.8個(gè)百分點(diǎn)；武漢首批通過23個(gè)“平急兩用”項(xiàng)目，總投資162.5億元，5年建設(shè)周期可拉動(dòng)房地產(chǎn)開發(fā)投資0.4%；大連、成都披露“平急兩用”項(xiàng)目分別為24.4、52.5億元。目前披露項(xiàng)目較少，我們估計(jì)平急兩用項(xiàng)目可以拉動(dòng)房地產(chǎn)開發(fā)投資1.5%-2%，對(duì)應(yīng)約2000億元。
我們預(yù)測(cè)三大工程每年能帶來9000-11000億元的的增量，撬動(dòng)7.5%-9%的房地產(chǎn)投資。但是，考慮到城中村改造和保障房或?qū)ι唐贩拷ㄔO(shè)形成一定擠出，且2024年很多項(xiàng)目并不會(huì)形成實(shí)際投資，“三大工程”對(duì)2024年會(huì)有邊際提振。
綜上所述，2024年房地產(chǎn)仍將是固定資產(chǎn)投資的拖累項(xiàng)，但三大工程降幅有所收窄，預(yù)測(cè)2024年房地產(chǎn)同比減少6.5%。
（以上內(nèi)容來源于聯(lián)儲(chǔ)證券的2024年度宏觀報(bào)告）
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